پرسودترین بازارهای ۱۴۰۳

بانک مرکزی از ابتدای سال ۱۴۰۲ با اتخاذ سیاست‏های پولی انقباضی، تا حدودی در کنترل نرخ سود در بازار بین بانکی موفق عمل کرده است به طوری که نرخ سود در بازار بین بانکی از ۲۳.۳۶درصد در ابتدای سال ۱۴۰۲ به ۲۳.۶۲درصد در هفته سوم اسفندماه سالجاری رسیده است. هر چند که طی سالجاری نرخ بازار بین بانکی افت و خیزهای متعددی را تجربه کرده است اما با بررسی روند نرخ بازار بین بانکی به نظر میرسد بانک مرکزی در سال پیش رو نیز سیاست‏های انقباضی و هدف‏گذاری نرخ رشد ۲۳ درصدی نقدینگی با دامنه مثبت و منفی ۲درصد را تا جایی ادامه دهد که دالان نرخ سود از ۲۴درصد گذر نکند.

البته توجه به این نکته نیز ضروری است که عبور نرخ سود سپردههای سرمایهگذاری به صورت غیررسمی از نرخ مصوب بانک مرکزی طی ۱۰ ماه نخست سالجاری و همچنین انتشار گواهی سپرده سرمایهگذاری با نرخ ۳۰درصد در بهمن ماه سال ۱۴۰۲، منجر به ایجاد روند صعودی در نرخ سود موثر تامین مالی شرکتها از طریق بازار سرمایه شده است.

طی سالجاری بانک مرکزی با هدف تثبیت اقتصاد و کاهش نرخ رشد نقدینگی و پایه پولی جهت مهار تورم، اقدام به تشدید سیاستهای کنترلی رشد ترازنامه بانکها کرد. همچنین افزایش میزان تسهیلاتدهی تکلیفی بانکها پیامدهای متعددی به دنبال داشت. این موضوع در درجه اول منجر به کاهش دسترسی بنگاههای اقتصادی به منابع بانکی شد و در شرایطی که اوراق گام نیز مانند سال گذشته کارآیی و نقدشوندگی لازم را نداشت، بنگاههای اقتصادی برای تامین مالی به سمت بازار سرمایه و انتشار اوراق بدهی هدایت شدند که این امر منجر به افزایش تقاضا برای انتشار اوراق بدهی توسط شرکتهای تامین سرمایه و افزایش چشمگیر نرخ تامین مالی در این بازار نیز شد.

در چنین شرایطی بانک مرکزی در اقدامی غیرمنتظره در بهمنماه سالجاری از انتشار ۲۸۰هزار میلیارد تومان گواهی سپرده خاص با نرخ سود علی الحساب بانکی ۳۰درصد سالانه و با پرداخت سود ماهانه با هدف تامین سرمایه در گردش بنگاههای تولیدی مولد و کارآمد توسط شبکه بانکی خبر داد که با استقبال متقاضیان همراه شد و تا قبل از به پایان رسیدن مهلت مقرر تمامی گواهیهای منتشره خریداری شد. بررسیهای بیشتر نشاندهنده آن است که اجرای سیاست انتشار گواهی سپرده خاص توسط بانک مرکزی عمدتا موجب انتقال وجوه از سپردههای سرمایهگذاری بلندمدت به گواهی سپرده سرمایهگذاری خاص شده و عملا نقدینگی جدید قابلتوجهی به بانکها منتقل نشده است.

با توجه به نسبت نامساعد هزینه سود سپردهها به درآمدتسهیلات اعطایی در کل شبکه بانکی، بسیاری از تحلیلگران معتقدند که نرخ تامین مالی اسمی ۳۰درصد برای بسیاری از تولیدکنندگان فاقد جذابیت است و عدمتخصیص بهینه وجوه جذب شده در قالب گواهی سپرده سرمایهگذاری خاص توسط بانکها منجر به اعمال فشار به شبکه بانکی در سال آتی جهت پرداخت سود علیالحساب به سرمایهگذاران خواهد شد. در چنین شرایطی بانکها به منظور ایفای تعهدات خود در قبال صاحبان گواهیهای سپرده سرمایهگذاری، ناگزیر به اضافه برداشت یا جذب سپردههای سرمایهگذاری با سود بالاتر خواهند شد که پیامد این موضوع نیز چیزی جز افزایش اضافه برداشت و افزایش سطح تورم در اقتصاد کشور نیست. علاوه بر این، یکی دیگر از پیامدهای جانبی انتشار گواهی سپرده سرمایهگذاری خاص، خروج قابلتوجه نقدینگی از صندوقهای سرمایهگذاری با درآمد ثابت و همچنین ارتقای سود انتظاری سرمایهگذاران از این صندوقها بوده است که علاوه بر ایجاد چالش نقدینگی به منظور تامین مالی بنگاههای اقتصادی از طریق بازار سرمایه، منجر به افزایش چشمگیر نرخ تامین مالی در این بازار نیز شده است.

به طور کلی انتظار میرود، سیاست جدید بانک مرکزی مبنی بر انتشار گواهی سپرده سرمایهگذاری خاص، مانند یک شمشیر دولبه عمل کند به گونهای که همزمان با تامین سرمایه در گردش بنگاههای اقتصادی، به دلیل وجود سود علیالحساب ۳۰ درصدی با مقاطع پرداخت ماهانه، احتمال مواجهه بانکها با چالش جدی نقدینگی را نیز افزایش دهد.

به منظور بررسی تغییرات احتمالی نرخ سود در آینده، برخی از مهمترین مولفههای تاثیرگذار در این خصوص به شرح زیر مورد بررسی قرار میگیرد:

نرخ رشد تسهیلاتدهی

به طور کلی آمارهای منتشره برای ۱۱ ماه منتهی به بهمن سالجاری توسط بانک مرکزی نشاندهنده افزایش میزان تسهیلاتدهی به بخشهای مختلف اقتصادی نسبت به مدت زمان مشابه در سال گذشته است. هر چند که سهم تسهیلات سرمایه در گردش از کل تسهیلات شبکه بانکی تغییر چندانی نداشته و همچنان سهم حدود ۶۱ درصدی را از کل تسهیلات شبکه بانکی به خود اختصاص میدهد؛ اما سهم خانوارها (مصرفکننده نهایی) به عنوان جامعه هدف تسهیلات تکلیفی نسبت به سال گذشته با افزایش نسبی همراه بوده است؛ به طوری که طبق گزارش بانک مرکزی در خصوص هدف تسهیلات پرداختی طی ۱۱ ماه نخست سال ۱۴۰۲، جمعا حدود ۱۸۰هزار میلیارد تومان تسهیلات قرضالحسنه ازدواج، فرزندآوری و ودیعه مسکن پرداخت شده است.

بررسی روند نرخ رشد نقدینگی نیز حاکی از تقویت نسبی سیاستهای انقباضی بانک مرکزی است. به طوری که طبق اعلام بانک مرکزی نرخ رشد نقدینگی از ۳۴.۱درصد در دیماه سال ۱۴۰۱ به حدود ۲۵.۲درصد در دی ماه سالجاری کاهش یافته است و انتظار میرود برای سال ۱۴۰۳ با اجرای دقیق برنامه کنترل تورم، هدف دستیابی بانک مرکزی به نرخ رشد نقدینگی ۲۳درصد با دامنه مثبت و منفی ۲درصد دور از دسترس نباشد. علاوه بر این، نرخ رشد پایه پولی نیز که در پایان فروردین امسال حدود ۴۵درصد بوده به ۳۱.۷درصد در دی ماه رسیده و انتظار میرود همچنان در مسیر کاهشی قرار داشته باشد.

بررسی روند بازارهای موازی

بازار سرمایه: تغییرات در بازار سرمایه عمدتا متاثر از انتظارات تورمی توام با نگاهی به چشمانداز ریسک سیستماتیک است. از اردیبهشتماه سالجاری با افزایش وضعیت ناامیدی و نااطمینانی در بین اهالی بازار سرمایه و تداوم خروج نقدینگی از بازار سرمایه، این بازار به یک رکود عمیق و نسبتا طولانیمدت فرو رفته است. هر چند گاهی با اخباری نظیر نرخ خوراک پتروشیمیها، تجدید ارزیابی داراییها و... تغییرات موقتی و هیجانی در روند بازار سرمایه شکل میگیرد اما بررسیهای عمیقتر حاکی از ادامه روند رکودی بازار سرمایه است. به طور کلی سیاستهای انقباضی بانک مرکزی، تثبیت نرخ دلار در کانال ۵۰هزار تومان برای مدت زمان نسبتا طولانی، تثبیت نسبی نرخهای جهانی کامودیتیها، انتشار گواهی سپرده ۳۰ درصدی و... را میتوان از جمله دلایل استمرار روند رکودی بازار سرمایه دانست. به طوری که با وجود ارزنده بودن بخش بزرگی از بازار سرمایه همچنان این بازار گزینه منتخب سرمایهگذاران جهت سرمایهگذاری نیست. روند ورود و خروج پول حقیقیها از صندوقهای درآمد ثابت به عنوان یکی از مهمترین متغیرهای تعیینکننده شرایط رونق و رکود بازار سرمایه مورد استناد قرار میگیرد. افزایش موج خروج پول از صندوقهای درآمد ثابت طی سال اخیر از یک طرف و رشد ناچیز شاخص کل تنها به میزان حدود ۱۰درصد از طرف دیگر، نشاندهنده این است که پول خارجشده از صندوقهای درآمد ثابت احتمالا به بازار یا بازارهای موازی دیگری وارد شده است. بررسیهای صورتگرفته نیز حاکی از آن است که با توجه به عدمرشد قابلتوجه در سایر بازارهای مالی نیز این احتمال وجود دارد که پول خارج شده از صندوقها در بازار مالی معینی تجمیع پیدا نکرده باشد یا به عبارت دیگر نقدینگی خارج شده از صندوقها در کلیه بازارهای موازی به طور نسبتا یکنواختی توزیع شده باشد.

بازار طلا: با توجه به کاهش نرخ بهره فدرال رزرو و افزایش تنشهای ژئوپلیتیکی از جمله بحرانهای موجود در خاورمیانه و جنگ اوکراین، جذابیت طلا به عنوان یک سرمایهگذاری امن بیشتر شده است. قیمت طلا در چند ماه گذشته روند صعودی داشته به طوری که به بالای ۲هزار دلار در هر اونس رسیده است.

علاوه بر این، افزایش ذخایر طلا توسط بانکهای مرکزی از جمله بانک مرکزی چین در روزهای اخیر و تشدید تنشهای سیاسی، چشمانداز صعود قیمت طلا و رسیدن آن به سطح ۲۵۰۰ دلار در هر اونس را بیش از پیش تقویت کرده است.

بازار ارزهای خارجی: بررسی روند نرخ ارز در ماههای اخیر حاکی از وجود نوساناتی اندک در کانال ۵۰هزار تومان است. افزایش تقاضا در بازار غیررسمی در روزهای نزدیک به پایان سال منجر به افزایش مقطعی نرخ دلار تا ۶۱هزار تومان شد. اما انتظار میرود مانند سال گذشته با اقدامات بانک مرکزی، نرخ ارز در روزهای آغازین سال جدید روندی نزولی پیدا کند. تحلیلگران بر این باورند که دلار در کانال ۵۰هزار تومان کفسازی کرده و تغییر کانال مجدد نیازمند افزایش یک نیروی قدرتمند افزایشی یا کاهشی در بازار است. در نهایت با توجه به روند اخیر نرخ شاخص ارزی بهنظر میرسد چشمانداز کوتاهمدت دلار در محدوده ۵۰ تا۶۰هزار تومان باشد اما با توجه به همبستگی نرخ ارز با نرخ تورم داخلی و همچنین در نظر گرفتن این نکته که رشد قیمتی نرخ ارز کمتر از نرخ تورم سالجاری بوده است، انتظارات تورمی در این حوزه کماکان وجود دارد.

بازارکریپتو: تحلیلگران بازار ارزهای دیجیتال با نگاهی به شرایط اقتصاد کلان و سیاستهای احتمالی فدرالرزرو، عقیده دارند که ارزهای دیجیتال در سال ۲۰۲۴ بهمراتب عملکرد بهتری از داراییهای سنتی خواهند داشت. تصویب ETF بیتکوین در ابتدای سال ۲۰۲۴ توسط کمیسیون بورس و اوراق بهادار آمریکا (SEC)، راه را برای سرمایهگذاری غیرمستقیم در بیتکوین فراهم کرد تا شرایط سرمایهگذاری در بیتکوین بدون نیاز به خرید مستقیم یا نگرانی در مورد نگهداری آن، فراهم شود. علاوه بر این، بازار کریپتو با چشمانداز هاوینگ بیتکوین در ماه آوریل نیز روبهرو است که از لحاظ تاریخی رویداد مثبتی برای ارزهای دیجیتال به شمار میرود.

هر دو عامل ذکرشده در بالا موجب تقویت بازار ارزهای دیجیتال بهویژه در ماههای اخیر شده است به طوری که ارزش بازار جهانی بیتکوین به عنوان پرچمدار ارزهای دیجیتال به ۱.۴۱ تریلیون دلار و ارزش کل بازار جهانی ارزهای دیجیتال با رشد حدود ۱۷۵ درصدی نسبت به سال گذشته به ۲.۸۶ تریلیون دلار رسیده است. پیشبینی میشود در صورت اصلاح و تثبیت نسبی قیمت بیتکوین در روزهای آتی، رشد قیمتی آلتکوینها در ماههای پیش رو به تدریج آغاز شود.

بررسیهای منابع مختلف از کاربران فعال در پلتفرمهای معاملاتی ارز دیجیتال و همین طور آدرسهای بلاکچینی، نشان میدهد در سال ۲۰۲۳، حدود۴۲۰ میلیون نفر برابر با ۵.۳۲درصد از جمعیت جهان جزو کاربران فضای ارزهای دیجیتال بودهاند. بر اساس این آمار، نرخ رشد تعداد کاربران فضای ارزهای دیجیتال جهان از سال ۲۰۱۶ تا پایان سال ۲۰۲۲ میلادی، ۸۴۰۰درصد برآورد میشود. به گزارش مجموعه ارز دیجیتال، منتشره در آبان ۱۴۰۲، طبق آمارهای ارائهشده توسط مجموعه«Triple-A»، امارات، ویتنام، عربستان، سنگاپور و ایران ۵ کشور برتر از نظر سهم جمعیت مالک ارز دیجیتال در جهان هستند؛ یعنیدرصد بیشتری از جمعیت مردم این ۵ کشور در مقایسه با سایر کشورها، ارز دیجیتال در اختیار دارند. طبق برآوردهای موسسه یادشده، ۱۳.۴درصد از مردم ایران مالک ارزهای دیجیتال هستند و ایران از این حیث در رتبه پنجم جهان قرار دارد. باید درنظر داشت که بخشی از آمارهای مجموعه Triple-A طی یک تا دو سال گذشته جمعآوری شده است و تخمینهای جدیدتر نرخهای بالاتری را در این زمینه پیشبینی میکند. ازهمینرو، ادعا میشود که ایران بعد از امارات، دومین کشور جهان از نظر نرخ مالکیت ارزهای دیجیتال میان جمعیت محسوب میشود. بررسیهای انجام شده در خصوص ارزش معاملات روزانه ۱۰ صرافی ارز دیجیتال برتر کشور (از نظر حجم معاملات) نشان میدهد در نیمه ابتدایی سال ۲۰۲۳ میلادی بهطور متوسط روزانه حدود ۱۵۲۴ میلیارد تومان، معادل ۳۱ میلیون دلار، در ۱۰ پلتفرم منتخب ایران معامله انجام شده است. بنابراین اگرچه آمار رسمی در مورد حجم بازار کریپتوکارنسی تحت مالکیت کاربران ایرانی در دسترس نیست اما به نظر میرسد حجم داراییهای موجود در این بازار مبلغ قابلتوجهی را به خود اختصاص داده باشد.

بازار مسکن: به طور کلی بازارهای مالی و سرمایهای در نیمه نخست سال ۱۴۰۲ بازدهی بالایی ثبت نکردهاند اما در این میان بازدهی مسکن بیشتر از سایر بازارها بوده است. زیرا به طور معمول هر زمان، شرایط اقتصادی و سیاسی کشور وضعیتی شبیه برزخ پیدا کند- به این معنا که به صورت اطمینانبخشی پیشبینی مثبت یا منفی برای بازدهی بازارها میسر نباشد- در این حالت، سرمایهگذاری در بازارهایی مانند ارز و مسکوکات، «پرریسک» تلقی میشود اما سرمایهگذاری در مسکن سرمایهگذاری امنتری محسوب میشود زیرا از نگاه اکثر افراد در بلندمدت، در نهایت این بازار با افزایش ارزش روبهرو خواهد شد. همین موضوع در ماههای اخیر، موجب شده است که بهرغم حاکمیت شرایط رکودی در بازار مسکن، این بازار بازدهی قابل قبولی را به خود اختصاص دهد. به طور کلی مسیر پیش روی بازار مسکن بهخصوص در کوتاهمدت عمدتا متاثر از «بالابودن قیمت تمامشده» است. بررسیها نشان میدهد، به دلیل افزایش سطح عمومی قیمت مسکن، حتی در صورت افزایش نرخ دلار به عنوان دماسنج بازار مسکن، شرایط رکود تورمی بازار مسکن همچنان ادامه یابد. بنابراین انتظار میرود مانند سالجاری، در سال پیشرو نیز بازار مسکن شاهد جهشهای قیمتی معناداری نباشد.

بررسی نرخ بهره کشورهای همسایه

بانک مرکزی ترکیه به منظور مهار تورم لجامگسیخته کشور خود مدتی است که به سیاستهای پولی انقباضی روی آورده است به طوری که در روزهای اخیر با رسیدن سطح تورم اقتصاد این کشور به ۶۵ درصد، بانک مرکزی ترکیه نرخ بهره خود را برای چندمین بار متوالی افزایش داد و به ۴۵درصد رساند. بانک مرکزی ترکیه معتقد است سطح فعلی انقباض پولی به میزان قابلتوجهی نزدیک به سطح موردنیاز برای کاهش تورم است. بر این اساس، سرعت انقباض پولی کاهش مییابد و چرخه انقباض در مدت زمان کوتاهی تکمیل میشود.

پول ملی روسیه نیز از زمان آغاز جنگ اوکراین تاکنون، بیش از ۲۵درصد از ارزش خود در برابر دلار آمریکا را از دست داده است. طی سال ۲۰۲۳، بانک مرکزی روسیه، نرخ بهره بانکی را از ۷.۵درصد در ابتدای سال، به ۱۶درصد در دسامبر سال ۲۰۲۳ افزایش داد. این بانک در ۱۶ فوریه سال ۲۰۲۴ اعلام کرد که تصمیم دارد تا مدتی نرخ بهره را در ۱۶درصد نگه دارد. این بانک در بیانیهای اعلام کرد که فشارهای تورمی فعلی به میزان قابلتوجهی افزایش یافته و به سطحی بالاتر از انتظارات این تنظیمکننده مقررات بانکی رسیده است. بر اساس این بیانیه، سرعت افزایش تقاضای داخلی در روسیه به طور فزایندهای از توانایی اقتصاد این کشور برای تولید کالا و ارائه خدمات فراتر رفته است. بر اساس آخرین بیانیه بانک مرکزی روسیه پارامترهای میانمدت و بهروزشده سیاستهای مالی، کاهش کندتر از حد انتظار در محرکهای مالی در سالهای آینده را فرض میکند. بنابراین، لازم است سیاست پولی بیشتری برای محدود کردن انحراف رو به بالای تورم از هدف و بازگرداندن آن به ۴درصد در سال ۲۰۲۴ تشدید شود. بر اساس پیشبینیهای صورت گرفته و با توجه به موضع سیاست پولی فعلی، بانک مرکزی مصمم است که تورم سالانه روسیه را کاهش داده و به ۴.۰ تا ۴.۵درصد در سال ۲۰۲۴ برساند و پس از آن نیز تورم را در حدود ۴درصد تثبیت کند.

پیشبینی نرخ بهره در بلندمدت متاثر از متغیرهای زیادی است. به طور کلی با افزایش تنشهای سیاسی، انتظار میرود اقتصاد دنیا شاهد افزایش قیمت نفت و سایر حاملهای انرژی باشد. به طور کلی چشمانداز اقتصادی دنیا تا حد زیادی به صورت تورمی و رکودی است و همین موضوع موجب میشود که دولتها به منظورکاهش تورم اتخاذ سیاستهای انقباضی از جمله افزایش نرخ بهره را در دستور کار قرار دهند.

بانک مرکزی از ابتدای سالجاری با اتخاذ سیاستهای پولی انقباضی، تا حدودی در کنترل نرخ سود در بازار بین بانکی موفق عمل کرده به طوری که نرخ سود در بازار بین بانکی از ۲۳.۳۶درصد در ابتدای سال ۱۴۰۲ به ۲۳.۶۲درصد در هفته سوم اسفندماه سالجاری رسیده است. بررسی روند نرخ بازار بین بانکی در سالجاری نشان میدهد که احتمالا بانک مرکزی سیاستهای انقباضی و هدفگذاری رشد ۲۳ درصدی نقدینگی با دامنه نوسان مثبت و منفی ۲درصد را در سال پیش رو نیز تا جایی ادامه دهد که دالان نرخ سود از ۲۴درصد گذر نکند. البته توجه به این نکته نیز ضروری است که با اجرای سیاست انتشار گواهی سپرده خاص با نرخ سود علیالحساب۳۰درصد توسط بانک مرکزی و با توجه به نسبت نامساعد هزینه سود سپردهها به درآمد تسهیلات اعطایی در کل شبکه بانکی، احتمال قرارگیری بانکها در تنگنای نقدینگی جهت بازپرداخت سود علیالحساب گواهیهای سپرده سرمایهگذاری افزایش یافته که این امر ممکن است منجر به اضافه برداشت و افزایش سطح تورم در اقتصاد کشور شود.

علاوه بر افزایش نرخ سود در بازار پول به دلیل سیاست انتشار گواهی سپرده سرمایهگذاری توسط بانک مرکزی، چشمانداز سایر بازارهای موازی نیز احتمال افزایش نرخ سود در سالهای آتی را افزایش میدهد. در حال حاضر به دلیل افزایش تنشهای ژئوپلیتیکی، نرخ اونس جهانی با افزایش قابلتوجهی مواجه شده است. همچنین بر اساس تحلیلهای صورتگرفته رشد قیمت رمزارزها در سال پیش رو نیز یکی دیگر از سناریوهای محتمل است. علاوه بر این تثبیت نرخ دلار و به دنبال آن رکود حاکم در بازار مسکن در ماههای اخیر، تا حدودی چشمانداز صعودی بازارهای مذکور را تقویت میکند، زیرا بر اساس روند تاریخی بازدهی بازارهای ارز و مسکن، عمدتا جهشهای قیمتی پس از دورههای رکودی بلندمدت رخ میدهد. با توجه به تغییرات احتمالی متغیرهای اثرگذار در پیشبینی پارامترهای کلان اقتصادی نظیر نرخ بهره، برنامهریزی مالی و سرمایهگذاری با چالشهای متعددی همراه خواهد بود.علاوه بر این، با توجه به اینکه یکی از معضلات مدیریت منابع مالی بهخصوص مدیریت بلندمدت آن، فقدان وجود ابزارهای پوشش ریسک نرخ بهره متناسب با ساختار بازارهای مالی ایران است؛ جای خالی ابزارهای مالی پوشش ریسک نرخ بهره بیش از پیش در فضای اقتصادی کشور احساس میشود. بنابراین انتظار میرود که طراحی و ایجاد ابزارهای مالی مذکور با جدیت بیشتری در دستور کار نهادهای بازارهای مالی اعم از بازار پول و سرمایه کشور قرار گیرد.