بورس تهران یازدهمین ماه سال 93 را در شرایطی با افت 1/3 درصدی به پایان رساند که اگرچه زیان این بازار از ابتدای سال به 18 درصد رسیده، اما در پنج سال اخیر، به‌طور متوسط 60 درصد بازدهی ثبت کرده که عمده آن به علت سودهای اسمی ناشی از تورم 22 درصدی و جهش قیمت‌های جهانی کالاها بوده است. در این شرایط، کاهش نرخ تورم و نبود محرک برای جهش قیمت‌های جهانی، سودآوری آینده بورس را محدود می‌کند. در مقابل احتمال رسیدن به توافق نهایی و چشم‌انداز نسبتا نامناسب بازارهای رقیب (ارز، سکه و مسکن) می‌تواند رونق بازار سرمایه را سبب شود.

بورس تهران در حالی وارد آخرین ماه سال 93 می‌شود که تا‌کنون با ثبت زیان بیش از 18 درصدی، بدترین عملکرد را طی 6 سال اخیر به ثبت رسانده است. گرچه بازار سرمایه طی 5 سال اخیر به‌طور متوسط حدود 60 درصد بازدهی را عاید سهامداران کرده است، اما اکنون به نظر می‌رسد در جدال برخی عوامل، سودآوری در این سطح اندکی دور از انتظار باشد. به‌عنوان یکی از مهم‌ترین عوامل کلان اقتصادی می‌توان به نرخ تورم اشاره کرد که در 5 سال اخیر حدود 22 درصد بوده است، اما اکنون مسیر نزولی در پیش گرفته و احتمالا در سطوح 15‌درصدی پایدار بماند. بنابراین، بخشی از سودآوری اسمی بازار سهام در بلندمدت محدود خواهد شد و شاید تکرار سودهای 60 درصدی را دشوار کند. همچنین، به رغم توقف سقوط قیمت‌های جهانی، احتمال جهش قیمت‌ها پایین است که از این منظر نیز رشد ناگهانی سودآوری در بازار سرمایه با محدودیت جدی مواجه است. در این میان اما، قیمت‌های پایین سهام و برخی گام‌های مثبت در بورس تهران می‌تواند نوید سودآوری مناسب را در صورت تعیین تکلیف سایر عوامل و در میان‌مدت به همراه داشته باشد. فارغ از عوامل اقتصادی مزبور، نتیجه مذاکرات هسته‌ای به‌عنوان مهم‌ترین عامل سیاسی اثرگذار بر بورس تهران محسوب می‌شود که از طرفی بی‌نتیجه ماندن آن، احتمالا اثری محدود بر‌ بورس دارد، اما رسیدن به توافق می‌تواند موجب جهش قیمت‌ها در بازار سهام شود.

تورم، در کنار یا در مقابل بازار سهام؟

رشد شاخص بهای کالاهای مصرف‌کننده یا همان تورم، در توصیف شرایط اقتصادی دارای یک بار منفی پنهان است؛ به‌طوری که اغلب کارشناسان و حتی مردم عادی از آن به‌عنوان آفت اقتصاد نام می‌برند. در این میان اما، یکسان نبودن رشد قیمت‌ها در قسمت‌های مختلف سبب می‌شود همه افراد از افزایش نرخ تورم زیان نبینند. در این رابطه می‌توان به بسیاری از سهامداران بورس تهران اشاره کرد که در دولت گذشته با توجه به تورم افسارگسیخته توانسته بودند سودهای اسمی قابل توجهی را کسب کنند. رشد همزمان هزینه‌های مصرف‌کننده و نرخ فروش تولیدکنندگان همیشه به یک اندازه نیست و در بسیاری از موارد نرخ فروش که موجب سودآوری اسمی تولیدکنندگان می‌شود از هزینه‌ها پیشی می‌گیرد. به این ترتیب، سهامداران با سرمایه‌گذاری در بورس تهران می‌توانند سودهای مناسبی را کسب کنند. با این حال باید توجه داشت که در بلندمدت نرخ تورم بیش از حد (مشابه آنچه در اقتصاد کشور وجود داشت) نه به نفع اقتصاد است و نه سرمایه‌گذاران. بنابراین، اکنون بهتر است کاهش نرخ تورم را به فال نیک گرفت که البته برای اثرگذاری نیاز به زمان بیشتری دارد. مهم‌ترین اثری که کاهش نرخ تورم بر بازار سرمایه دارد (در صورت ثبات سایر عوامل)، افزایش نسبت قیمت به درآمد (P/ E) انتظاری است. بنابراین، در وضعیتی که این نسبت در بورس تهران به کمتر از 5 مرتبه رسیده است، این عدد می‌تواند در بلندمدت افزایش یابد که همزمان سودآوری سهامداران صبور را به همراه خواهد داشت. اما آنچه اکنون مانع از رشد این نسبت شده است، نرخ بالای سود سپرده‌های بانکی است. بنابراین، در شرایطی که نسبت P/ E در بازار پول حدود 4/5 است، وضعیت برای بازار سهام اندکی دشوار است.
بر این اساس، نقش مثبت دیگری که افت نرخ تورم خواهد داشت، تقویت احتمال کاهش نرخ سود سپرده‌های بانکی، مطابق با اظهارات مقامات بانک مرکزی، متناسب با نرخ تورم است. کاهش نرخ سود سپرده‌های بانکی نیز از دو منظر به بهبود اوضاع بازار سهام کمک می‌کند. نخست، افزایش ریسک‌پذیری سرمایه‌گذاران است؛ به‌طوری که با کاهش بازدهی سپرده‌گذاری در بانک‌ها، سرمایه افراد می‌تواند ریسک بیشتری را متحمل و به بازارها با ریسک بالاتر مثل سهام وارد شود. همچنین، کاهش نرخ سود سپرده‌گذاری، افت نرخ بهره وام‌های بانکی (یکی از مهم‌ترین منابع تامین مالی شرکت‌ها به ویژه در کشور ما) را به همراه دارد. به عبارت دقیق‌تر، دریافت پول برای شرکت‌ها ارزان‌تر شده و هزینه‌های آنها کاهش می‌یابد که این موضوع نیز می‌تواند به‌طور مستقیم سودآوری آنها را افزایش دهد. بنابراین، تداوم افت نرخ تورم یکی از امیدهای اصلی برای بهبود آینده بورس تهران است. در این میان، تعدیل‌های منفی اخیر در گروه بانکی که نشان از نبود تعادل در منابع و مصارف بانک‌ها است، احتمال کاهش نرخ بهره را تقویت می‌کند.

ایست ریزش قیمت جهانی کالاها

طی چند ماه اخیر، یکی از نگرانی‌های اصلی اقتصاد کشور، کاهش شدید قیمت نفت و به دنبال آن بسیاری از کالاهای دیگر بوده است. گرچه مدتی است این مسیر نزولی متوقف شده است، اما هنوز اجماع کاملی مبنی بر ادامه رشد قیمت‌ها وجود ندارد و عمده کارشناسان انتظار ندارند قیمت‌ها به سطوح قبلی خود برگردند. بنابراین، از این منظر نیز نمی‌توان انتظار رشدهای بی‌سابقه سود را در بورس تهران داشت؛ در واقع، مشابه سال‌های 2011-2010 که شاهد رشد قابل توجه قیمت کالاها بودیم که سودآوری گروه‌های کالایی (بیش از 50 درصد ارزش بازار سهام را در اختیار دارند) را رقم می‌زند، اکنون چنین انتظاری در میان کارشناسان وجود ندارد.

آینده مبهم بازارهای رقیب

از سوی دیگر، بازارهای ارز، سکه و مسکن نیز مشابه بورس تهران وضعیت مناسبی را سپری نمی‌کنند. رکود طولانی‌مدت بازار مسکن، سیاست دولت مبنی بر تثبیت نسبی نرخ ارز و همچنین یکه‌تازی اقتصاد آمریکا (باعث رشد شاخص دلار آمریکا و در نتیجه افت بیشتر قیمت طلا می‌شود) از جمله شواهدی هستند که چشم‌انداز نامناسبی را پیش روی رقبای بازار سهام قرار می‌دهند. این مساله می‌تواند در صورت بهبود سایر شرایط، چشم‌انداز مناسبی را برای بورس تهران رقم زند.مذاکرات هسته‌ای و هیجانات همیشگی بحث توافقات هسته‌ای یکی از داغ‌ترین مسائلی است که از آغاز به کار دولت روحانی، نوسانات شدیدی را در بازار سهام ایجاد کرده است. عموما با نزدیک شدن این مذاکرات به مراحلی حساس، خوش‌بینی‌ها به بورس افزایش یافته و شاخص کل رشدی هیجانی را تجربه می‌کند. در این مدت، نوسان‌گیران نیز سودهای مناسبی کسب می‌کنند، اما در ادامه، تمدید مذاکرات باعث می‌شود مجددا شاخص کل مسیر نزولی در پیش گیرد. به ویژه در سال 93 مشاهده شد که در سه دوره جهش ناشی از خوش‌بینی به مذاکرات پس از تمدید آن بورس سقوط سنگین‌تری را تجربه کرد. بنابراین مذاکرات هسته‌ای یکی از مهم‌ترین محرک‌های رشد و افت بازار سهام محسوب می‌شود که تعیین تکلیف آن در ماه‌های آینده می‌تواند روی عملکرد بورس تهران اثرگذار باشد. در این رابطه نرسیدن به توافق با توجه به آنکه قیمت‌ها تا حدود بسیار مناسبی تعدیل شده‌اند، احتمال افت شدید و پایدار را کاهش می‌دهد. از سوی دیگر، رسیدن به توافق نهایی می‌تواند رشد قابل توجه قیمت‌ها را رقم زند و در سال آینده سود مناسبی را عاید سهامداران کند.

گام‌های مفید در بازار سهام

علاوه بر برخی موارد یادشده، مثل احتمال رسیدن به توافق هسته ای، چشم‌انداز نامناسب بازارهای رقیب و احتمال کاهش نرخ بهره در سال آینده، اقدامات اخیر در بازار سهام نشانه‌هایی از بهبود وضعیت محسوب می‌شوند. در این میان می‌توان به برخی شفاف‌سازی‌ها در صنایع مختلف و همچنین کاهش حجم مبنای نمادهای بورسی اشاره کرد. با این حال، فقط در صورتی که این گمانه زنی‌ها محقق شوند و با توجه به آنکه اکنون نسبت قیمت به درآمد بازار سهام در سطوح بسیار پایینی قرار دارد می‌توان انتظار داشت بازدهی بورس تهران مشابه آنچه در سال‌های اخیر رقم خورده است باشد.

افت ماهانه بازارهای سه گانه

در پایان بهمن ماه، شاخص کل بورس با زیان 1/3 درصدی و با یک پله سقوط، در رقم 64 هزار و 720 واحدی ایستاد. بازار ارز نیز که به شدت توسط بانک مرکزی کنترل می‌شود، با افت قیمت همراه بود و دلار با افت 2/1 درصدی در نهایت به قیمت 3 هزار و 420 تومان معامله شد. هر سکه طرح جدید نیز کاهش 4/5  درصدی را تجربه کرد و در پایان بهمن با قیمت 993 هزار تومان معامله شد. افت همزمان بازار ارز و بازار طلای جهانی علت اصلی ریزش قیمت سکه در بازار داخلی بود. به این ترتیب مشاهده می‌شود همچنان بازار پول با سود سپرده سالانه 22 درصدی (برای یازده ماه 20/2  درصدی) در صدر بازارهای سال 93 قرار دارد.

بهبود اندک معاملات در بهمن

به دنبال تداوم روند نزولی شاخص کل بورس، بررسی ها نشان می‌دهد حجم و ارزش معاملات در بهمن ماه نسبت به دی ماه رشد نسبی را تجربه کرده است. در ماه گذشته به‌طور متوسط، روزانه
533 میلیون سهم به ارزش 108 میلیارد تومان در بورس تهران معامله شده است (با حذف معاملات بلوکی اثرگذار) که به ترتیب رشد 29 و 9 درصدی را تجربه کردند.

مشارکت بیشتر حقیقی‌ها

از سوی دیگر، براساس بررسی‌ها میزان مشارکت سهامداران حقیقی در ماه گذشته افزایش قابل توجهی پیدا کرده است؛ به‌طوری که حدود 60 درصد معاملات (خرید و فروش) در اختیار بازیگران خرد بازار بود. با این حال مطابق با گذشته افت شاخص کل در مجموع با فروش بیشتر سهامداران حقیقی همراه است؛ به این ترتیب، طی ماه گذشته تغییر مالکیتی به ارزش 61 میلیارد تومان از سوی سهامداران حقیقی به حقوقی انجام شد (در زمان تنظیم این گزارش، آمار مربوط به 29 بهمن در سایت شرکت بورس به روزرسانی نشده بودند). به این ترتیب، سرمایه حقیقی‌ها به ارزش 61 میلیارد تومان از بازار خارج شد. درخصوص صنایع نیز، مشارکت سهامداران به تفکیک بررسی شده است که اطلاعات آن در جدول مربوطه آورده شده است. در این رابطه نیز مشاهده می‌شود میزان تغییر مالکیت‌ها در مجموع صنایع، تقریبا به‌طور مساوی تقسیم شده است که تغییر مالکیت اندک در کل بازار سهام را تایید می‌کند.

برآیند صفر صنایع مثبت و منفی

بر اساس بررسی کارشناسان طی ماه گذشته در میان 36 گروه بورسی، نیمی از صنایع با افت شاخص و مابقی با رشد یا ثبات شاخص همراه بودند. به این ترتیب، صنعت چاپ، ابزار پزشکی، سایر
واسطه گری‌های مالی (لیزینگ) و خودرو به ترتیب با 15/6، 11/9، 11/5 و 10/4 درصد رشد، صنایع مثبت ماه گذشته بودند. از سوی دیگر، گروه حمل و نقل، استخراج زغال سنگ، برقی و لاستیک به ترتیب با 17/8، 9/6، 7/6 و 6/8 درصد افت، زیان‌ده‌ترین گروه‌های بهمن ماه بودند. در میان صنایع بزرگ نیز، افت شاخص گروه‌های کالایی از جمله پتروشیمی‌ها، فلزات اساسی، چندرشته‌ای صنعتی و کانه‌های فلزی به وضوح به چشم می‌خورد.